Уоррен Баффет построил свою репутацию на терпении, дисциплине и оценке внутренней стоимости бизнеса. Десятилетиями он доказывал, что богатство приходит от владения успешными компаниями, а не от погони за ними.
Биотехнологии? Это совсем другая история.
В отрасли, где одно решение FDA или провал клинических испытаний может уничтожить миллиарды за ночь, принципы Баффета проходят самое суровое испытание. Во время ежегодного собрания Berkshire Hathaway в 2019 году он прямо высказался об общем настроении на рынке: «Я никогда не видел людей, склонных к азартным играм в такой степени, как сейчас». Он отметил, что раньше фондовый рынок был «как церковь с прилегающим казино». Сегодня же само казино стало главным событием.
Хотя его слова касались рынка в целом, этот предупреждающий сигнал особенно сильно бьет по инвестированию в биотехнологии. Сектор разрывается между трансформирующей наукой и спекулятивной торговлей. И для инвесторов, пытающихся понять, является ли биотех активом или лотереей, граница между ними становится всё менее четкой.
Фильтр Баффета: почему биотех не вписывается
Дело не в том, что Баффет не любит науку. Дело в том, что он не может ее смоделировать.
Berkshire Hathaway избегала биотехнологий десятилетиями — не случайно, а намеренно. Его «круг компетенции» узок и целенаправлен. Он предпочитает бизнесы, в которых он может с определенной долей уверенности оценить денежные потоки на десятилетия вперед.
- Потребительские бренды.
- Страховые компании.
- Железные дороги.
- Коммунальные службы.
Разработка лекарств в эту схему не вписывается.
Почему? Компания может потратить пятнадцать лет и миллиарды долларов на создание терапии, а затем увидеть, как она проваливается на III фазе испытаний. Или, наоборот, неизвестная технологическая платформа может совершить революцию в медицине за одну ночь. Успех зависит от регуляторной удачи, качества производственного исполнения, изменений в системах возмещения затрат, действий конкурентов и тайминга.
«Я не знаю» — часто самый мудрый инвестиционный ответ.
Баффет осознает свои ограничения. Он не выходит за пределы своего круга компетенции. И на то есть веские причины. Даже специалисты с трудом предсказывают, какие именно факторы могут сорвать сделку.
Одно большое исключение
Во время пандемии Berkshire купила акции фармацевтических компаний — AbbVie, Merck, Pfizer. Но это не была спекуляция на биотехе. Это зрелые компании с выручкой, которые платят дивиденды и по виду деятельности напоминают товары первой необходимости.
Разрабатываемые на ранних стадиях биотехнологические компании? Совсем другое дело.
У многих из них нулевая выручка. Вся их стоимость зависит от одной молекулы, одного решения FDA или одной технологии. Если она провалится, акции обесценятся до нуля. Если преуспеет, акции могут вырасти в десять раз.
Именно этот бинарный риск заставляет Баффета держаться в стороне и заставляет многих инвесторов относиться к биотеху как к лотерейному билету.
Инвестиции в биотех: искусство или азарт?
Комментарий Баффета о казино порождает вопрос: является ли биотех инвестицией или ставкой?
Ответ? Это может быть и то, и другое.
Долгосрочные инвестиции в биотех выглядят так:
— Оценка научных платформ.
— Понимание биологии заболеваний.
— Анализ дизайна клинических испытаний.
— Изучение конкурентной среды.
— Оценка коммерческого потенциала.
Спекуляция выглядит так:
— Погоня за импульсом (momentum).
— Покупка еженедельных опционов перед заседанием консультативного совета FDA.
— Реакция на заголовки новостей, а не на данные.
— Использование хайпа вокруг искусственного интеллекта для роста котировок еще до появления любых клинических доказательств.
Сейчас рынок поощряет импульс в ущерб фундаментальным показателям. Частные трейдеры скупают краткосрочные опционы. Социальные сети раздувают ажиотаж. Цены акций колеблются под влиянием настроений, а не науки.
Именно это поведение Баффет и предупреждал как опасное.
Почему биотех так уязвим перед ставками
Несколько структурных особенностей делают этот сектор подверженным резким колебаниям.
1. Бинарная информация.
Промышленные компании отчитываются о постепенном росте прибыли. Компании в сфере биотеха выпускают пресс-релиз, и оценка их стоимости либо взлетает, либо падает на 50%. Промежуточных вариантов нет.
2. Неопределенность оценок.
Показатели вроде прибыли, денежного потока или балансовой стоимости бесполезны для компаний без выручки. Как оценить компанию, у которой продукта может не быть и пять лет?
3. Асимметрия сложности.
Большинство инвесторов не могут оценить механизмы иммунологии, методы редактирования генов или статистическую мощность испытаний. Они читают заголовок. Они покупают. Они надеются.
4. Амплификация опционов.
Баффет конкретно критиковал однодневные опционы как азартные игры. Биотех — один из самых активных секторов для таких краткосрочных ставок. Волатильность здесь встроена в саму структуру, а риски умножаются.
Богатство, которое Баффет упустил
Избегание биотеха защитило Berkshire от неудач. Но оно также заставило их упустить некоторые самые крупные успехи на современных рынках.
Компании вроде Amgen, Gilead Sciences, Vertex Pharmaceuticals и Regeneron трансформировали научные инновации в огромную стоимость для акционеров. Они не возникли из пузырей. Они выросли из настоящих научных прорывов.
- Моноклональные антитела.
- Терапия CAR-T.
- РНК-препараты.
- Генная терапия.
- Препараты GLP-1.
- Ингибиторы комплемента.
Эти категории изменили медицину. Они создали сотни миллиардов долларов рыночной капитализации.
Проблема? Выявление таких лидеров на раннем этапе требует экспертизы, выходящей далеко за рамки традиционного стоимостного инвестирования. Нельзя просто прочитать форму 10-K (отчет эмитента ценных бумаг). Нужно понимать науку. Нужно терпение. И нужно быть готовым удерживать позиции в течение лет неопределенности.
У Баффета не было такого терпения для этого сектора. И он не извиняется за это.
Современный ландшафт биотеха
Сегодня он, пожалуй, более перспективен и одновременно более запутан, чем когда-либо.
Искусственный интеллект ускоряет открытие новых лекарств. Редактирование генома становится реальностью. Персонализированная онкология развивается. Но эти технологии еще далеки от коммерческой зрелости для большинства игроков.
А затем есть вопрос цены. Регенеративная медицина, клеточная терапия, синтетическая биология открывают новые горизонты. Но кто за них будет платить? Вопрос возмещения затрат остается огромной нерешенной проблемой.
Мы живем в эпоху предсказательных рынков, мем-инвестирования и опционной лихорадки. Послание Баффета прорезает этот шум.
Краткосрочные азартные игры иногда могут принести прибыль. Но устойчивое богатство по-прежнему приходит из rigor (строгости анализа). Из аналитики. Из умения признать, когда ты ничего не знаешь.
Биотех предлагает невероятные возможности. Он также несет невероятные риски. Рынок сейчас сильно ставит на то и на другое.
Вопрос не в том, открыто ли казино.
Вопрос в том, играете ли вы, чтобы научиться, или играете, чтобы проиграть.
